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    股市大漲,“人生發財靠康波”要應驗了嗎

    股市大漲,“人生發財靠康波”要應驗了嗎

    本文來自微信公眾號:中歐商業評論(ID:ceibs-cbr),作者:齊卿,責任編輯:周琪


    近日,上證A股迎來一波大漲,成交量破萬億。2019初“經濟周期”再度成為媒體的熱點話題,其原因在于某證券公司首席經濟學家,用康波周期理論較為成功地預測了2007~2008年的次貸危機,并再次預言2019年是中國經濟的一個拐點,是一次難得的投資機會。


    在此基礎上,產生了很多關于經濟周期與財富的論調:


    “人生的財富軌跡就是康波周期。”


    “人的一生中所能獲得的機會,理論來講只有三次。”


    “比爾·蓋茨、喬布斯的成功不是因為他們多么牛,而是他們處在繁榮的周期上。”


    這些說法有沒有道理?我們先看一看這些經濟周期理論的基本內容究竟是什么。


    一、四大經濟周期理論


    經濟周期理論中最被人熟知的當屬康波周期。康波周期的全稱是“康德拉季耶夫周期”,是俄國經濟學家康德拉季耶夫在1926年提出的理論。



    該理論認為,經濟中存在一個為期50~60年的周期。


    這個周期的前15年是衰退期。


    接下來的20年,由于新的技術開始出現,刺激了資本的投資活動,社會進入投資期,在資本的推動下,新技術不斷進入應用領域帶來社會生產力的提高。


    投資期帶來的繁榮,引起企業的大幅擴張,社會投資大幅增加,這個時期被稱為過度建設期,大約持續10年左右。


    由于投資過剩,以及新技術普及所造成的優勢喪失,效率低下的企業開始被淘汰,社會失業率上升,資本收緊,社會經濟進入混亂期,進而導致下一輪的大衰退,這一過程大約持續5~10年的時間。


    康德拉季耶夫的研究,主要采用的是他對英、法、美等國18世紀末到20世紀初100多年的利率、工資、價格水平等指標的時間序列分析。這一結果在大宗商品價格上,得到比較有力的支持。


    在一個長期的康波周期之內,一般還認為嵌套了幾個中周期和短周期。


    中周期比較著名的有庫茲涅茨周期和朱格拉周期。



    庫茲涅茨周期理論,是美國經濟學家庫茲涅茨在1930年提出的。


    該理論認為,美國經濟活動存在15~25年不等的長期波動,這種波動在建筑業中表現尤為明顯,因此庫茲涅茨周期也常被稱為建筑業周期。庫茲涅茨的研究主要根據對美、英、法、德、比利時等國19世紀初到20世紀初,60種工、農業主要產品的生產量和35種工、農業主要產品價格變動的時間序列數進行分析,得出了上述結論。



    朱格拉周期理論,是法國經濟學家朱格拉在1862年提出的。


    朱格拉認為,市場經濟存在著9~10年的周期波動,一個完整的周期波動包括繁榮、危機和蕭條,這三個階段的反復出現,并且是社會經濟內生因素所造成的,與居民的行為、儲蓄習慣等因素有關,危機只能緩解,不能消除。



    短周期一般指基欽周期理論,該理論是由美國經濟學家基欽于1932年提出的。


    該理論認為,經濟周期只有3~5年,長周期是由2~3個短周期所組成。基欽的研究數據主要來自于美國和英國1890年到1922年的利率、物價、生產和就業等數據。他認為廠商生產過多時就會形成存貨,從而導致生產減少,他把這種2~4年的短期調整稱為“存貨”周期,這種周期在40個月中具有規律性的變化。


    熊彼特綜合上觀點,提出一個經濟周期的總體框架,即3個基欽周期構成一個朱格拉周期,18個基欽周期構成一個康波周期。



    二、100年前的模型,還能解釋今天嗎?


    我們看到,上述經濟周期理論主要在1930年前后提出。所用的數據基本上是在此之前100年左右的時間里英、美、法等國的價格、居民消費、儲蓄、投資等數據。即便按照120多年的時間看,也只有2個康波周期,這樣的模型樣本是否充足?值得探討。


    此外,經過了100多年,科技、社會治理、人口、環境等因素都與之前大不相同,這樣的模型是否還有解釋的力度?也非常值得探討。


    我們先用幾個簡單的時間序列分析、檢驗一下。在上述經濟周期理論提出的時候,還沒有GDP的概念,1944年布雷頓森林會議將GDP作為衡量一國經濟總量的指標。因此,GDP可以看作經濟體是否產生波動的指標之一。


    我們以美國1960~2017年的GDP數據為例。如圖 2所示,從GDP總量來看,美國經濟在長期是保持穩定增長的,2008年出現了波動,但隨后又回歸了持續增長的態勢。回歸分析也表現出了穩定的線性增長趨勢,樣本可決系數R^2=0.93擬合非常良好,從長期來看并未出現周期性的波動現象。



    回歸分析的特點在于,我們可以非常精確地擬合歷史數據,但由于無法預見和窮盡未來對經濟影響的因素,所以在預測上通常會出現問題,尤其是在做長期預測時,該問題表現得更為明顯。


    我們仍以美國GDP數據為例,我們先選取1960~1969年10年的數據進行回歸建模(R^2=0.97),然后用該模型分別預測1970~1979年,以及2008~2017年的GDP數據,并與實際GDP對比。結果如圖 3所示,我們看到模型對隨后10年的預測與實際值比較接近,而對2008~2017年這一時間段預測與實際值相差近一倍,已完全不具備預測的價值。



    原因在于決定經濟增長的因素眾多,計量模型無法涵蓋所有變量,在短期內由于技術、資本、勞動、人口、消費習慣等變化不大,可以實現較為精準的預測。而現在技術呈現出加速進化的趨勢,不可預見的政治形勢,也對經濟造成了沖擊,這都是經濟周期模型所無法涵蓋的變量,所以誕生于20世紀30年代的經濟周期模型,對當今社會經濟的預測是否準確,是非常值得商榷的。


    三、比爾·蓋茨和喬布斯的成功是運氣好?


    大眾媒體中關于康波周期一個常見的觀點是,企業和個人的財富增長,取決于你是否處于經濟周期的增長和繁榮階段。


    “比爾·蓋茨和喬布斯能取得偉大的成就不是他們的能力強,而是踩在時代發展的點子上”。這一觀點和前幾年國內盛行的“風口”論類似,夸大了外部宏觀經濟對企業增長所帶來的影響,而忽視了更為重要的內生增長因素。


    1995年諾貝爾經濟學獎得主,小羅特·盧卡斯的增長模型指出,人力資本是各部門經濟發展的推動力,而非外部宏觀條件。2018年諾貝爾經濟學獎得主,羅默在盧卡斯等人的模型上進一步指出,由于知識具有外部性,所以當知識作為生產的投入要素的時候,具備邊際收益遞增的特點,企業依靠知識投入的積累,可以實現持續的增長。這些觀點,都反駁了經濟具有特定周期的結論。


    國內知名經濟學家許小年對外生增長也提出了批評,指出:


    做好一個企業和宏觀沒有太大的關系。宏觀好,企業可以乘風揚帆,跑得更快一點。宏觀比較差,企業同樣有非常多的機會。宏觀不好的情況下,優秀的企業才能夠脫穎而出,取得超過行業平均水平的業績。


    林毅夫在新結構經濟學中提出“自生能力”的概念:


    一個處于開放自由競爭的市場環境中,具有正常管理水平的企業,無需依靠政府或外部補助就可以預期獲得一個社會可接受的正常的利潤水平的能力。


    這也強調了企業的增長依靠的是內部的驅動力,而非外部環境。


    我們再看具體的公司案例,圖 4是微軟公司和蘋果公司1987~2016年的市值變動情況。微軟公司創辦于1975年,公司市值的第一個巔峰出現在1999年,達到了約5 000億美元。蘋果公司創辦于1976年,公司市值的第一個巔峰出現在2012年,大約是6 000多億美元。2019年初,二者的市值都在8 000億美元左右。微軟公司從創辦到達到第一次市值巔峰用了約24年時間,蘋果用了約36年時間,而且至今這兩家公司仍然位居全球公司市值前列。



    按照康波周期的理論,這兩家公司都應該跨越了繁榮期和衰退期,企業應該出現衰退的跡象。但實際情況則完全相反,為什么公司沒有衰退,反而依然遙遙領先于市場其他公司?顯然重視人力資源和知識的作用的內生增長理論,比康波周期更具解釋力。


    四、經濟周期理論沒用了嗎?


    從以上的分析我們看到,經濟周期理論并不能很好地解釋當代的經濟發展情況,但我們也不能就此否認經濟周期理論的價值。


    國內對周期理論較為推崇的行業,主要集中在投資界。周期性表現得比較明顯的行業是大宗商品、能源產品和股票市場。大宗商品、能源產品由于開采、使用需要一定的周期,技術更新也相對緩慢,因此會表現出較為明顯的周期性。


    股票市場也具有類似的特點,股票市場信息不完備的特點,可能會導致非理性投資帶來周而復始的周期性。


    如圖 5 所示,我們選取了1900~2015年道瓊斯工業指數的平均價格及增長率。從平均價格來看(藍色線條),在2000年之前該指數的平均價格比較平穩,2000年之后,波動比較明顯。對于投資者而言,價格的增量變化,比總的價格更具實用意義。當我們加入變動率(紅色線條)這一指標,我們發現道瓊斯指數一直存在較為明顯的周期性波動,波動的周期大約在5-10年。



    所以,我們看到有些投資機構推崇經濟周期理論,有其合理性,但如果將經濟周期推廣到投資領域以外的經濟部門,強調企業和個人要追逐周期和風口,忽視人力資源的積累、忽視創新,這種說法是不負責任的。


    五、經濟周期可以做什么?


    經濟周期在經濟學界仍然是一個重要的研究內容,但是現在的研究趨勢,不是去判斷和界定一個周期究竟會持續多少年,而是對經濟周期的成因進行探討,并以此對國家經濟政策給出建議。


    目前對于經濟周期的成因,主要認為由三種沖擊造成。


    第一種沖擊是來自政策的沖擊。貨幣學派認為,經濟周期是受到貨幣政策的沖擊造成的。該學派的代表人物弗里德曼和施瓦茨指出,“美國產量的變化發生在貨幣存量的巨大變化之后。”當貨幣政策趨于擴張時,經濟趨于上升,反之則趨于下降。貨幣政策的周期性波動,帶來經濟的周期性波動。


    我們收集了1982~2017年美國GDP增長率和廣義貨幣供應量(M2)相關數據, 圖 6可以看到,GDP增長率的變化大約滯后M2增長率1~2年。我們采用移動平均法平滑處理GDP增長率之后,可以看到如圖 7所示,經濟周期與貨幣供應呈現較為明顯的相關關系,經過計算二者的相關系數為0.16,這代表,在統計學上二者存在一定的正相關關系,但不顯著。




    這表明,貨幣政策對經濟周期會產生干擾,貨幣政策的不穩定會帶來經濟波動;但同樣的,國家動用貨幣政策也可以正向地干預經濟周期,減緩經濟蕭條。


    第二種沖擊是來自供給端的沖擊。如自然災害、氣候變化、技術進步會對經濟造成波動。這類事件本質上是不可預測的,但是由于人類活動對氣候變化和自然災害是可以干預和預防的,這對國家制定宏觀經濟政策具有參考意義。如2018年諾貝爾經濟學獎得主,威廉·諾德豪斯就是將環境納入經濟分析的范疇,對如何設計碳排放減排機制做出了貢獻。


    最后一種是來自需求端的沖擊,即投資或消費的變動導致的經濟波動。目前,行為經濟學對這一領域有所研究。如2017年諾貝爾經濟學獎得主理查德·塞勒,就結合心理學和機制設計理論,提出設計相應的機制,引導人們做出相應的消費或投資決策,相應的研究成果在一些國家的養老金儲蓄等領域得到應用。


    總的來說,經濟周期是客觀存在的,但是對于它會在何時產生,它的持續時間是多久的研究沒有太多的價值,大量隨機變量帶來的沖擊導致我們無法準確地進行預測。我們對經濟周期應更多地關注它的成因,以及有哪些措施可以避免危機的出現。對國家政府而言,可能是普及教育,提升教育水平,提升國家人力資本水平;推行有效的貨幣政策;關注環境、自然災害等長期因素可能帶來的負面影響,并建立適當的機制用于預防。對于企業和個人而言,人力資本和知識始終是決定性的增長因素,聚焦于提升效率、促進創新,才是逆勢發展,基業長青之道。


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